期貨考試輔導資料：股指期貨市場平穩與流動性（八）
來源：網絡發布時間：2009-12-07
流動性與機構惡意操縱和股災并無直接聯系
基于期貨對現貨的助漲助跌作用，人們擔心它會導致機構惡意操縱并引發股災。在期貨市場最發達的美國確有過類似的質疑和爭論。1987年美國股市暴跌引發全球股災，由于股市流動性大大降低，交易受阻，而同時股指期貨仍舊正常運作，致使期指跌得更深并引發了第二輪股票拋售狂潮。次年以布雷迪委員會為代表的許多專家認定股指期貨是罪魁禍首，但墨西哥等跌幅最大的股市恰恰沒有指數期貨，今年“227”全球股災也始發于沒有指數期貨的中國。
唯一的案例是1997年10月，國際游資在香港外匯市場賣空港元，同時大量賣空恒指期貨，由于特區政府在貨幣市場堅持聯系匯率制度，卻忽略了對期貨市場的監控措施，導致國際游資受挫于外匯卻在期貨市場頻頻得手。但此案例的根本教訓是必須加強對市場異常波動的監控并及時采取措施，這也是防范風險的真正難點所在。
學術界至今已趨于一致，即股指期貨沒有也不可能對股市的整體波動產生任何可察覺的影響，相反有助于增強市場流動性，減輕和緩解股票現貨市場的巨大波動，有助于減少股災的影響和減輕股災的損失。股災的根子出在股市本身。
有關專家分析，要想利用股指期貨操縱股市無非基于兩種操作模式：
其一：股指期貨推出前單邊做多股票現貨，尤其是標的成份股中的權重藍籌股，股指期貨推出后借現貨高位賣空期指，同時高位拋售股票，期現兩市同時盈利。但該模式首先面臨巨額資金缺口。由于滬深300(3570.926,-26.40,-0.73%)指數采用自由流通量法編制，避免了交叉持股造成收益和市值重復計算從而引起指數成份股的杠桿效應。如上證綜指前五大權重股平均杠桿效應為22倍，而滬深300前5大權重股的平均杠桿效應為1.1倍。假定指數中只有前5大權重股股價變化而其他股價未變，拉動上證綜指上漲10%需500多億資金，而拉動滬深300指數漲10%則需要3000多億資金，等于目前滬深兩市單日總成交額。其次是羊群效應導致大多數投資者預期一致時市場缺乏交易對手而引發流動性風險，大家都看空，無人承接被拋出的空頭指期合約與明顯被高估的股票，期貨與現貨頭寸均無法賣出。
其二：A+H跨境套利，因滬深300指數中不少權重成份股同時為香港H股，可通過拉高H股價格來影響A股同類股票及行業板塊，帶動A股指數走高，然后在高位做空股指期貨同時拋售權重個股，期現兩市同時盈利。但這種定價權H股掌握A股走勢的前提早已時過境遷，隨著股權分置改革、人民幣匯率機制進一步完善，A股對H股的影響力越來越大，尤其H股回歸使股市定價權日漸重返A股市場，兩市關系逐步轉變為A股與H股互動相關，如工商銀行(5.24,-0.09,-1.69%)、中國銀行(4.14,-0.03,-0.72%)、中國人壽(31.00,-0.32,-1.02%)等大盤藍籌股價目前已A股高于H股。其次，在兩市做空也面臨極高的資金成本。如工商銀行H股流通量遠超A股，拉高其H股上漲10%約需350多億元，是拉高A股資金數量的3倍多。由于A股H股價格相關性僅0.6以上，拉高H股價格未必能同步帶動A股上漲幅度。且目前QFII獲批額度不超過100億美元，不到國內基金總規模十分之一，如以地下資金的形式非法操作，更將面臨嚴格的監管風險。最后，該模式同樣存在流動性風險。
